关税战于今，全球主流风险财富价钱基本都回到原点，标明“往复事实，而非预期”应该是买卖战之下应酬不笃定性的第一原则；瞻望5月，“为签而签”可能成为外洋叙事逻辑，咱们计算风险偏好还有回起飞间，A股将不时呈现风偏回暖、主题轮动的特征，以低机构握仓的主题型往复契机为主；但从经济层面来看，真实的影响也曾悄然发生，咱们计算中好意思经济在二季度尾声可能会面对新的变数。建设上，除了短期的热门主题轮动，咱们依然提倡聚焦三个不变的大趋势：一是中国自主科手段力的进步趋势不会动摇；二是欧洲重建自主防务，进步动力、基建和资源储备的趋势不会动摇；三是中国例必要走通“双轮回”，加快完善社会保障并激励内需后劲是战术的必选项。
关税战于今，主流风险财富价钱基本都回到原点特朗普晓喻“平等关税”以来，全球主要股指都履历了一轮-20%至-5%的清亮回撤，但现在印度NIFTY50、日经225、韩国概括指数、纳斯达克指数、标普500均也曾皆备成立并录得正收益，欧洲STOXX600也基本成立（-0.1%），东友邦家股指（除了越南）也都也曾转正。全球投资者似乎也曾相称乐不雅地在订价大边界的关税战不会产生握续性的影响。巨额商品市集方面，除了贵金属和农居品收尾正收益外，铝、镍和铜等反应工业品需求的商品自4月2日至5月2日累计跌幅仅有-2.9%、-3.0%和-3.5%，基本成立了时期最大回撤（-8.3%、-11.8%和-11.2%），而原油、集运等反应全球买卖和消费需求的品种则基本莫得反弹，时期分袂录得-18.6%和-38.3%的跌幅。这是一种相称悲惨的订价组合，意味着全球投资者以为关税战会对买卖和消费产生要害冲击，但股票市鸠合因为各式战术应酬而基本不受影响。换言之，投资者订价的基准情形或为关税战会在短期收尾。如果只看中国财富，芯片、端侧AI、港股新消费限制，不少龙头公司都收尾了全月正收益，内需消费板块全体回撤较小，仅有消费电子、光模块等直接管冲击的板块跌幅较大且尚未成立。从中国权柄财富的行业涨跌情况来看，市集订价的是高端制造产业链中永恒维度的自主立异和国产替代，而关税战自己是暂时的，不会形成握续性影响。
往复事实，而非预期，这应该是买卖战之下的第一原则基于预期以及特朗普动向的往复有极大的概率在波动中遭逢真实的耗损。从咱们追踪的活跃私募仓位来看，4月初的下降是降仓最为清亮的阶段，笔据对中信证券渠谈调研数据，4月4日至4月11日历间，私募主动状貌方向从80.7%下滑至76.5%。酌量到3月中旬约有50%的仓位建设在港股，港股在4月7日跌幅也更大，咱们预料巨额投资者在4月初进行了被迫减仓阻挡风险，但到了月底港股的立异药、智驾和新消费标的都也曾还原4月初下降并部分创下新高。戒指4月25日，活跃私募的最新仓位还保握在77.5%，略高于历史中位水平。好意思股的情况亦然肖似，1Q25好意思股龙头公司的核神思划方向并莫得走弱，以致部分公司大幅超预期。咱们缱绻了样本中枢好意思股公司主要筹办方向的加快占比（具体方向界说请参考《A股策略专题—好意思国败落往复追踪指南》（2025/4/10）），现时已走漏财报的20家好意思股龙头公司1Q25核神思划方向加快占比为43%，超出财报前35%的一致预期。关税战下，咱们的基本念念路照旧坚握两个起点：一是柔软特朗普的潜在不休（减税法案、通胀、铁杆选民民调）而不是特朗普的行为，二是坚握往复事实，幸免过多往复预期。
"为签而签"可能成为5月的外洋叙事逻辑，咱们计算风险偏好还有回起飞间尽管好意思国财政部长贝森特在4月30日接管福克斯新闻采访时默示好意思国正激动和17个主要买卖伙伴的双边谈判，但从现在各方政府官员表态及主流媒体报谈来看，确切激动比拟凯旋的可能唯有印度。不外，从4月30日坚韧的好意思乌“矿产协作左券”来看，配资指数左券实质与特朗普一初始渲染的方向也曾大相径庭，更像是象征性的社交效果。咱们计算5月会出现更多肖似好意思乌矿产左券这么“为签而签”的双边买卖左券或谈判框架，特朗普会庸碌用“枢纽时刻左券”来松建国内争议以及康健市集。5月需要柔软的风险是特朗普可能用也曾签署的部分左券来制造对其他国度的谈判压力（尤其是中国），迫使群众集体迂腐，但从现在发扬来看也并不凯旋。只须市集幽闲摸清这套“谈起来+框架左券+尽量保经济”的游戏规则，对不笃定性的订价将趋于感性，风险溢价将进一步收窄，反而成心于财富估值的成立与进步。不外，明面上的关税战之下还有一条暗线，好意思国此前对高端电子制造及部件作念了关税豁免，但后续或再次推出相关品类的行业性关税，好意思国可能并不简直试图将正常低值商品在国内坐褥，但关于高端电子制造及部件的供应链独处和安全有真实的诉求。
计算A股仍然呈现风偏回暖、主题轮动的特征，以低机构握仓的主题为主综上而言，行情节拍上，咱们不时督察以下不雅点：5月或是一轮筹码出清后的往复型契机，在这个阶段机构握仓不拥堵，且短期对内需、外需等功绩情形不解锐的主题可能会愈加占优。待下半年中好意思经济和战术周期同步后，到2026年好意思国中期选举前，才是基于基本面逻辑作念建设的最好时候窗口。5月不错重心柔软的新本领和产业题材包括：多模态AI（国产算力、端侧诈欺等）、AI/AR眼镜（SoC、光波导、MicroLED、碳化硅等）、MCP+AI Agent（港股互联网龙头、软件拓荒商）、立异药以及可控核聚变。
真实的影响也曾悄然发生，咱们计算中、好意思经济在二季度尾声可能会面对新的变数4月中国的PMI数据初始走弱，中国制造业采购司理指数（制造业 PMI）为49.0%，较上月下降1.5个百分点。其中，新出口订单指数为44.7%，较夙昔5年均值低4.8个百分点，主如若对好意思出口减弱牵扯，4月21日至4月27日中国开赴老友意思国的集装箱量环比下降了28.3%。好意思国方面，由于货运时滞，当下运抵好意思国口岸的货色还未真实的适用145%的超高关税，但1~2个月后，咱们可能会看到巨额好意思国坐褥商无力支付高额关税废弃提货，纰漏支付一定的用度先淹留于口岸仓库，届时好意思国中小制造企业以及零卖端会初始受到清亮的冲击。据Wind数据，1Q25好意思国每月入口金额/折年消费开销比重从17%高涨至20%，同时渠谈库存/折年消费开销从86%跌至84%，关税执行前入口额高增但经销商库存不增反降，反应了好意思国住户侧在关税前提前透支了部分消费需求进行了囤货的举止，咱们测算好意思国住户积蓄的极端于全年消费开销15%的逾额消费将在1~2个月内花费完，5月底到6月中旬或将是关税对好意思国通胀/零卖影响浮现的枢纽节点。
聚焦三个确切不变的大趋势买卖战仍处僵握阶段，依靠特朗普关税战术片面“松开”难以对市集作念出明确多空判断，短期国内也以查验和驻防性战术为主。在此配景下，中永恒维度，有三大高笃定性趋势值得握续追踪：1）中国自主科手段力的进步趋势不会动摇（柔软国产算力、端侧AI、立异药等）；2）欧洲重建自主防务，进步动力、基建和资源储备的趋势不会动摇（柔软铜铝等基础工业品、军工材料、动力基建和通讯基建等）；3）中国例必要走通“双轮回”，加快完善社会保障并激励内需后劲是战术的必选项（柔软文旅方朝上的栈房、景区、OTA，医疗奇迹方朝上的眼科、齿科、中医，以及保障龙头）。
作家：裘翔 刘春彤 杨家骥 高玉森 连一席 远处，起头：中信证券商榷，原文标题：《往复事实，而非预期》
根据新股安排买卖，接下来一周，又将有2只新股开启打新。
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